$ 64,205€ 70,87
-0,392%-0,102%
Услуги
Сервисы
Контакты
События Теханализ Котировки

Обзоры и идеи

Низкие дивиденды "Аэрофлота" ограничат потенциал акций в этом сезоне

18.03.2019 10:38, Малых Наталия, ведущий аналитик отдела анализа мировых рынков (ГК "ФИНАМ")

"Аэрофлот"

Рекомендация

Держать

Целевая цена:

111 руб.

Текущая цена:

100 руб.

Потенциал:

11%

Инвестиционная идея

Аэрофлот – один из крупнейших авиаперевозчиков в России с выручкой 612 млрд руб. в 2018 г. и долей на рынке около 40%. Сеть маршрутов охватывает 57 стран мира и 173 регулярных направлений.

Мы сохраняем рекомендацию по акциям Аэрофлот "держать" и целевую цену 111 руб. на фоне ожиданий восстановления прибыли в этом году. В перспективе 12 месяцев потенциал акций AFLT умеренный, ~11%.  

  • Операционные результаты за 2018 год указывают на экспансию бизнеса – рост пассажиропотока, авиапарка, новые направления полетов, небольшое увеличение рыночной доли, но финансовый отчет слабый. Прибыль акционеров упала на 71%, до 6,6 млрд.руб.
  • Прогнозы на этот год предполагают восстановление прибыли до 19 млрд.руб. после 2-х лет ее снижения благодаря снижению цен на нефть, а также сдерживанию роста подконтрольных затрат.
  • В более близкой перспективе акции, скорее всего, будут непривлекательны из-за ожиданий низких дивидендов. При направлении на дивиденды 50% прибыли по МСФО выплаты акционерам могут составить 2,6 руб. (-80% г/г) с доходностью 2,6%.
  • Менеджмент повысил стратегические цели в рамках 5-летней программы развития. Группа Аэрофлот планирует увеличить пассажиропоток (PAX) в 2023 до 90-100 млн.чел с 55,7 млн. в 2018, что предполагает среднегодовой темп роста 10-12% CAGR, а также создать региональные хабы в Красноярске, Сочи, Екатеринбурге и Новосибирске, и расширить авиапарк до 520 ВС (366 на конец 2018 г.).
  • По форвардным мультипликаторам акции AFLT торгуются с умеренным дисконтом (~11%) по отношению к зарубежным аналогам с учетом странового дисконта. 

Основные показатели акций

Тикер

AFLT

ISIN

RU0009062285

Рыночная капитализация

111 млрд.руб

Кол-во обыкн. акций

1 111 млн

Free float

45%

Мультипликаторы

P/E LTM

16,9

P/E 2019Е

5,9

P/S LTM

0,2

EV/EBITDA LTM

5,6

EV/EBITDA 2019Е

3,6

DY 2018E

2,6%

Финансовые показатели, млрд. руб.

 

2017

2018

2019П

Выручка

532,9

611,6

673,0

EBITDA

54,5

32,6

50,8

Чистая прибыль

23,06

6,6

18,8

Дивиденд, руб.

12,8

2,6П

8,5

Финансовые коэффициенты

 

2017

2018

Маржа EBITDA

10,2%

5,3%

ROE

42,4%

12,1%

Долг/ соб. капитал

1,6

2,2

Краткое описание эмитента

Аэрофлот – один из крупнейших авиаперевозчиков в России с выручкой 612 млрд руб в 2018 г. Помимо одноименных авиалиний "Аэрофлот", Группе принадлежат авиаперевозчики "Победа" (100%), "Аврора" (51%), "Россия" (75%-1 акция). Доля Аэрофлота на рынке авиаперевозок по пассажиропотоку составляет около 40%. Сеть маршрутов охватывает 57 страны мира и 173 регулярных направлений. Средний возраст самолетов Группы составляет 4,2 года.

Структура капитала. Контрольным пакетом акций, около 55%, владеет государство через Росимущество (51,17% акций) и ГК "Ростех" (3,3% акций). У институциональных инвесторов находится 34,8% пакета акций. Free-float составляет 45%.

Финансовые результаты

  • Группа Аэрофлот раскрыла слабые финансовые результаты за 2018 год. Отчетность показала падение прибыли акционеров на 71% до 6,6 млрд.руб. при росте выручки на 15% до рекордных 612 млрд.руб. К снижению рентабельности привел рост операционных расходов на 20% на фоне расширения авиапарка и удорожания стоимости авиакеросина. Топливные расходы повысились за год на 48%. На позитивной стороне – во 2-м полугодии отразила экономию в подконтрольных издержках - SG&A и расходах на персонал.
  • Операционные результаты при этом отражают рост бизнеса. Пассажиропоток увеличился на 11,1% до 55,7 млн.чел, занятость кресел составила 82,7% (82,8% в 2017). Доля рынка расширилась за год на 0,2% до 40,7%. Авиапарк увеличился на 41 net до 366 ВС, в 2019 году есть планы добавить 5 netВС.
  • Чистый долг с учетом лизинга увеличился за год на 30% до 63,6 млрд.руб. или 1,95х EBITDA.
  • Восстановление прибыли в 2019 году. Результаты по прибыли не впечатляют, но авиаперевозки – это цикличный бизнес. В этом году финаносовые показатели Аэрофлота могут улучшиться на фоне снижения цен на нефть, расширения бизнеса и попыток компании сдерживать рост подконтрольных затрат. Консенсус Reuters транслирует ожидания повышения прибыли почти в 3х раза 18,8 млрд.руб. после 2-х лет ее падения. Вместе с тем, в более близкой перспективе акции будут находиться под давлением на фоне малых дивидендов за 2018 г. и их низкой доходности 2,6%. Потенциал акций мы связываем с более долгосрочными перспективами, когда расширение бизнеса, снижение топливных издержек и контроль за расходами позволят восстановить операционную рентабельность.
  • Планы на 2019 год. В этом году эмитент планирует продолжить экспансию – нарастить пассажиропоток на 9-10%, расширить авиапарк на 5 net ВС. Капитальные затраты в этом году по предварительным данным будут сопоставимы с CAPEX 2018, несмотря на достаточно амбициозную новую стратегию, которая предполагает не только расширение авиапарка, но и строительство нескольких региональных хабов. Отсутствие планов резкого повышения CAPEX не создает дополнительных рисков для дивидендов.
  • Стратегия развития до 2023 г. Менеджмент повысил стратегические цели в рамках 5-летней стратегии развития. Группа Аэрофлот планирует увеличить пассажиропоток (PAX) в 2023 г до 90-100 млн.чел с 55,7 млн. в 2018 году, что предполагает среднегодовой темп роста 10-12% CAGR. Ключевыми точками роста должны стать авиалинии Победа (+20 млн. PAX) и Аэрофлот (+16 млн. PAX) за счет увеличения международных и внутренних перевозок. Компания планирует расширить авиапарк до 520 ВС с 366 на конец 2018 г., а также создать региональные хабы в Красноярске, Сочи, Екатеринбурге и Новосибирске. Особенно актуально это будет в преддверии проведения Олимпийских игр 2020 в Токио и в Пекине в 2022.

Основные финансовые показатели

млн руб., если не указано иное

4К 2018

4К 2017

Изм., %

2018

2017

Изм., %

Выручка

145 225

128 161

13,3%

611 570

532 934

14,8%

Операционные расходы

162 414

129 612

25,3%

591 913

492 523

20,2%

EBITDA

-13 867

2 221

-724,4%

32 569

54 495

-40,2%

Маржа EBITDA

-9,5%

1,7%

-11,3%

5,3%

10,2%

-4,9%

Чистая прибыль (убыток)

-15 901

-4 277

271,8%

6 589

22 872

-71,2%

EPS, руб.

-15

-4

247,6%

6,0

21,3

-71,8%

CFO

-16 586

-7 418

123,6%

19 495

47 432

-58,9%

4К 2018

3К 2018

4К 2017

Изм., к/к

Изм., YTD

 

Чистый долг

63 582

35 900

48 961

77%

30%

 

Источник: данные компании, расчеты ГК "ФИНАМ"

Ранее Аэрофлот подписал контракт на сумму свыше 5 млрд.долл. на лизинг 50 самолетов МС-21 в 2020-2026 году, и должен был стать его 1-м крупнейшим эксплуатантом, но начало серийного производства самолетов МС-21 было недавно отложено на год с конца 2019 до конца 2020 года из-за санкций. Мы не считаем эту новость негативной, так как полагаем, что увеличение доли самолетов российского производства (с учетом аренды дополнительных 100 самолетов SSJ-100) может в перспективе снизить операционную рентабельность авиаперевозчика. В Красноярском хабе компания планирует использовать Boeing 737 и Сухой Суперджет.

Прогноз по ключевым финансовым показателям

млрд руб., если не указано иное

2017

018

2019П

2020П

Выручка

532,9

611,6

673,0

720,8

Рост, %

7,5%

14,8%

10,0%

7,1%

EBITDA

54,5

32,6

50,8

58,0

Рост, %

-28,9%

-40,2%

56,1%

14,0%

Маржа EBITDA

10,2%

5,3%

7,6%

8,0%

Чистая прибыль

22,9

6,6

18,8

25,2

Рост, %

-38,9%

-71,2%

186,0%

33,5%

Чистый долг

49,0

63,6

40,0

13,3

Ч.долг/ EBITDA

0,90 x

1,95 x

0,79 x

0,23 x

DPS, руб.

12,8

2,6

8,5

11,3

Норма выплат, % прибыли по МСФО

62%

50%

50%

50%

DY

9,1%

2,6%

8,5%

11,3%

Источник: данные компании, прогнозы Bloomberg, ГК "ФИНАМ"

Дивиденды

Согласно дивидендной политике Аэрофлота, целевая норма дивидендных выплат составляет 25% чистой прибыли по МСФО с учетом ожидаемой динамики доходов, инвестиций, а также долговой нагрузки. По итогам 2016 года компания выплатила 50% прибыли по МСФО в рамках директивы правительства по дивидендам для госкомпаний, по итогам 2017 года - 62% прибыли по МСФО или 50% прибыли по РСБУ.

В этом сезоне акции Аэрофлота будут непривлекательны по дивидендному критерию. При распределении 50% прибыли по МСФО DPS 2018П может составить 2,6 руб. (-80% г/г) с доходностью 2,6% в сравнении с 8,5% в среднем по платежам за 2016-2017 гг.

Ниже приводим исторические и прогнозные данные по дивидендам Аэрофлота:

Источник: данные компании, прогнозы ГК "ФИНАМ"

Оценка

Мы сохраняем рекомендацию "держать" и целевую цену 111 руб. с расчетом на улучшение операционной рентабельности в этом году, хотя и отмечаем слабые позиции бумаг AFLT перед закрытием дивидендного реестра на фоне низкой дивидендной доходности бумаг 2,6%. Акции авиаперевозчика торгуются с умеренным дисконтом 11% по отношению к аналогам по форвардным мультипликаторам с учетом странового дисконта 40%. Ключевые риски мы видим в дальнейшем уменьшении загрузки самолетов, запрете полетов Аэрофлота в США из-за санкций, а также снижение спроса на авиабилеты.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Название компании

P/E 2019E

P/E 2020E

EV/
EBITDA, 2019E

EV/EBITDA,
2020E

Аэрофлот

5,9

4,4

3,6

3,1

Зарубежные аналоги

10,3

9,3

5,1

4,6

Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ

Техническая картина акций

На недельном графике Аэрофлота даунтренд сохраняется. Покупки имеют смысл после слома наклонной линии, которая обозначает медвежий тренд и выступает сопротивлением. Цель – 120, уровни поддержки – 100, 90.

Источник: charts.whotrades.com

© 2006-2019 Finam.ru

Рейтинг@Mail.ru